Aktørene og noen relevante nøkkeltall

I denne delen skal vi se nærmere på noen relevante nøkkeltall for fem av de største aktørene i bygg- og anleggssektoren i Norden. Fokuset vil være på de norske aktørene. Det bør påpekes at det ikke vil bli gjort en grundig analyse av tallene, og man kan derfor ikke si noen om årsaken til at tallene ble som de ble. En grundig analyse av selskapene sine resultater må til for å forklare årsakene til forskjellene.  

Formålet med presentasjonen å vurdere om det kan sies noe generelt om verdsettelsen, lønnsomheten og kapitalstrukturen i bransjen. Hvordan har utviklingen på lengre og kortere sikt vært for aktørene? Finnes det aktører som skiller seg?

Det kan nevnes at bransjen i gjennomsnitt de årene har hatt svært gode tider, men at utviklingen den siste tiden har vært dårligere. Driverne bak den positive utviklingen, men også den negative utviklingen den siste tiden, har i stor grad vært knyttet utviklingen i det norske og svenske boligmarkedet.  

Les mer: “ Vi deler boligprisfallet med svenskene. Eksperter tror de vet hvorfor” (e24.no)

Les mer: “Black Friday inntar det svenske boligmarkedet” (e24.no)

La oss nå se nærmere på nøkkeltallene.

Størrelsesforhold og investorenes avkastning

Den årlige avkastningen til aktørene de siste fem årene har generelt vært god, noe som i stor grad skyldes et svært godt byggemarked i både Norge og Sverige i samme perioden. Vi ser at Skanska har opplevd den lavest veksten i perioden, noe som både kan forklares med størrelsen, men også fordi man i motsetning til de andre aktørene også har en stor virksomhet utenfor Norden.

Det siste året, og da særlig de siste seks månedene, har de fleste av aktørene opplevd negativ avkastning. Utsiktene i det svenske og norske boligmarkedet er i dag dårligere, noe som naturligvis også går utover de største byggeaktørene.

I forhold til de to norske aktørene, så kan man merke seg at AF Gruppen har oppnådd en betydelig høyere vekst enn Veidekke. Faktisk er veksten så stor i perioden at AF Gruppens EV snart er på høyde med Veidekkes, og det selv om omsetning til Veidekke er betydelig høyere. AF Gruppens EV forutsetter at markedet forventer at AF Gruppen oppnår høy vekst også fremover (blir vanskeligere og vanskeligere) og/eller at gruppen leverer marginer som er betydelig bedre enn de andre aktørene.

Verdsettelse

Når vi nå raskt skal studere verdsettelsen, så vil det være feil og si at selskapenes prisingsmultipler er på samme nivå. Til det er avvikene for store. Det er som i midlertidig kan sies er at utbytteyield (Utbytte/pris) er svært lik for de ulike selskapene, og ligger rundt 5%. PE tallene er også relativt like for de fleste selskapene, og ligger i område 10-13.36 for de fleste av selskapene, men PE’en til AF Gruppen avviker betydelig.  Setter man yielden opp mot PE, er det tydelig at de fleste selskapene velger å betale ut litt under halve resultatene, mens AF Gruppens utbetaling ligger en del høyere….

Holder man AF Gruppen utenfor, så er de P/x-baserte multiplene relativt like for de selskapene. PE ligger ikke spesielt høyt, men kan nok rettferdiggjøres av at vekstpotensialet i resultatene er begrenset, samtidig som den nærmeste fremtiden ser litt mindre lys ut. PS er ekstremt lik, noe som tyder på at man verdsettelser 1 krone i omsetningen omtrent likt, og som videre indikerer at marginene også er relativt like. AF Gruppen sine høye PS kan rettferdiggjøres av at de også leverer høyere marginer (for mer ut av hver krone omsetningen).

 

PE er basert på sum rapportert resultat de siste fire kvartalene (Q4-16, Q1Q2Q3-17)

Marginer og Likviditet

Vi har tidligere diskutert AF Gruppen sin sterke avkastningutvikling de siste årene, men også gruppens relativt høye prising i forhold til de andre aktørene. Prisingen kan typisk rettferdiggjøres med høyere vekstutsikter eller høyere marginer enn konkurrentene. Nedenfor ser man at AF Gruppen både leverer høyere drifts- og resultatmarginer enn konkurrentene (velger her ikke å legge for mye vekt på den ekstreme bruttomarginen). Marginene kan indikere at AF Gruppen er gode til å velge de riktige prosjektene, men også at selskapet har en effektiv drift.

Ser man bort fra AF Gruppen, så er en driftsmargin på 3.4-4.7%, og en resultatmargin på 2.7-3.9% normalen. Tallene korresponderer godt med selskapene ellers i Europa. Bruttomarginen bør nok ikke legges for mye vekt på.

Det faktum at marginene er relativt lave understreker hvor hard konkurransen er i bransjen, og at man raskt kan ende opp med underskudd.

Avkastning på Kapitalen

Avkastningen på kapitalen er god i bransjen og faktisk relativ lik for alle selskapene, men AF Gruppen skiller seg kanskje ikke overraskende også ut her. Det er verd å merke seg at avkastningen den siste tiden ligger over medianene for de siste fem og ti årene, noe som kan gi grunn for å tro at fallhøyden kan være høy.

Kvalitet og Kapitalstruktur (risiko)

Piotroski sin F-ScoreModell og Altman sin Z-ScoreModell sier noe om kvaliteten til selskapene, men man bør aldri stole blindt på disse modellene.

F-scoren går fra 0 til 9 (9 er best). Det er kun NCC og Peab som leverer relativt bra resultater.

For (Altman) Z-score så indikerer en høyere score et sikrer selskap.  Alle selskaper med score under 1.81 blir regnet som usikre, de med score mellom 1.81 og 2.99 blir regnet som middels sikre, mens selskaper med score over 2.99 blir regnet som sikre. Ingen av selskapene blir regnet som usikre, men med Veidekke leverer de dårligste resultatene. De andre selskapene leverer gode resultater.  

Både Piotroski F-Score og Altman Z-score finner du egne artikler om på Investing24H.

Kapitalstrukturen til selskapene virker å være fornuftig. AF Gruppen skiller seg ut med høy kontantbeholdning, og lavt gjeldsnivå i forhold til de andre fire. Veidekke på sin side har litt høyere gjeldsnivå en resten. Både Peab og Veidekke har en del lavere kontantbeholdning enn de andre (relativt til andre verdier).