Verdsettelse: Sammenlignbare selskaper

Det finnes dessverre få børsnoterte selskaper i Skandinavia som man kan sammenligne Multi med. Selskaper som Rambøll, Norconsult, COWI er eid av de ansatte eller av stiftelser. Det eneste selskapet det kan være naturlig å sammenligne Multi med er Sweco (notert på OMX Stockholm). Sweco er riktignok et langt større selskap enn Multi (14500 ansatte globalt, og 1400 i Norge), men har en virksomhet som i stor grad kan sammenlignes med Multi sin. La oss se på noen tall for de to selskapene.

*G.snitt (Pris per aksje). Verdsettelsen av Multi-aksjen om man bruker forholdstallene til Sweco.

Oversikten over kan tyde på at Multi er kraftig underpriset i forhold Sweco, men det kan være greit å vite at kursutviklingen har vært svært forskjellig for de to selskapene det siste året. Sweco B-kursen har steget med over 70 %, mens Multi-kursen er ned mer enn 6%. Hadde man gått tilbake ett år, så vil nok Multi fremstått som mindre underpriset enn det som er tilfellet i dag.

Selv om Multi kan virke å være underpriset i forhold til Sweco, så kan det også være gode grunner for at prisingen av Multi bør være lavere. Nedenfor ser du en sammenligning av avkastningen på kapitalen, marginer, vekst og utbytter.

Oversiktene over gir ikke noen gode forklaring på hvorfor Multi skal være priset lavere enn Sweco. På den ene siden er marginene og avkastningen på kapitalen høyere for Multi, samtidig som Multi mindre gjeldsfinansiert. På en annen side leverte Sweco en høyere inntekts- og resultatvekst enn Multi mellom 2015 og 2016. I sum virker Multi å være underpriset i forhold til Sweco.

En skal være klar over at jeg her ikke har gjort en grundig analyse av Sweco, og det vil derfor etter all sannsynlighet være ting som kan forklare en del av verdsettelsesavviket mellom Sweco og Multi.

Annonse

Historiske nøkkeltall

Det kan være fornuftig å sammenligne dagens prisingsmultipler med de historiske. I Multi sitt tilfelle har vi dessverre ikke så mye å sammenligne med, siden selskapet bare har vært børsnotert i rundt to år. Nedenfor kan du se den historiske utviklingen til prisen, P/S, P/B og P/E.

Pris – og P/E-utviklingen de siste to årene.

*Pris måles på venstreaksen, mens P/E måles på høyreaksen.

** Relativt stabil pris. P/E på et lavt nivå rent historisk.

P/S-utviklingen

*P/E er lav rent historisk.

**Prisen er lav rent historisk, samtidig som inntekten har steget med godt over 10% årlig. Det er altså helt naturlig at man observerer en lav P/S.

P/B-utvikling

Annet

Utbytte

Et rådgivningsselskap som Multi er i utgangspunktet lite kapitalintensivt, noe som gjør at man skal ha gode muligheter til å dele ut utbytte til aksjonærene. Utbyttepolitikken til selskapet er at man i gjennomsnitt skal betale ut halvparten av resultatet som utbytte.

Hvordan har utbyttene vært i perioden selskapet har vært på børsen? I år så betalte selskapet ut 3.00 NOK per aksje, mens man i 2016 og 2015 betalte ut hhv. 2.9 og 3.0 per aksje. I 2015 gav man et ekstraordinært utbytte på 7.30.

Fremover bør man ikke forvente at utbytte øker så mye. Man må regne med at selskapet skal bruke mye av overskuddet i forbindelse med oppkjøp, som videre skal drive veksten til selskapet.

Annonse

Ansatte eier aksjer

Som aksjonær vil man være positiv til at ansatte eier aksjer i selskapet. Når de ansatte også er eiere, vil de i større grad være i samme båt som de andre aksjonærene. I Multi eier 44% av de ansatte aksjer i selskapet. I sum eier de ansatte 22% av aksjene i selskapet.

Multi er en kunnskapsbedrift hvor kompetansen til den enkelte medarbeideren og i sum i prinsippet er det som utgjør verdien av selskapet. På den ene siden er det avgjørende at man klarer å holde på de ansatte. På en annen side er humankapitalen i utgangspunktet svært mobil (relativt enkelt å bytte arbeidsgiver). Det er innlysende at man bør gjøre det man kan for å holde på de medarbeidere (redusere mobiliteten), og motivere de ansatte til å eie aksjer i selskapet kan derfor være fornuftig. Multi har et gunstig aksjeprogram for de ansatte. Programmet sikrer medarbeidereierskap, og bør redusere mobiliteten til arbeidskraften.

Oppsummering

Jeg har i denne analysen sett nærmere på rådgivingsselskapet Multiconsult, og min konklusjon er at selskapet i dag er underpriset i forhold til det fremtidige potensialet.

Selskapet sin ledelse har ambisjoner om å levere inntekter på 6000 MNOK og en EBIT-m på 10% innen 2020, men det er ikke veldig realistisk. Selv mener jeg at en årlig vekst i resultatene på mellom 6% og 10 % de neste 10 årene kan være et godt, men konservativt anslag. En vekst på 6% vil gi grunnlag for en betydelig høyere verdsettelse enn hva dagens kurs tilsier.

**Selskapet leverer Q1-rapporten på mandag (22.05.17). Jeg forventer ikke de store overraskelsene i rapporten. Man bør fokusere på hvordan inntektene, marginene, ordrebeholdningen utvikler seg. Er det noen klare trender i tallene, og hva sier ledelsen? Jeg vil muligens komme med en kommentar til rapporten etter at den er presentert, men det vil være avhengig om det finnes noe interessant å kommentere☺

Annonse