Analyse i 2 deler. Bruk sidetallene nederst på siden til å navigere.

Vi gjennomførte en grundig analyse av Kongsberg Automotive (heretter KOA) sist høst. På kapitalmarkedsdagen (CMD) den samme høsten presenterte selskapet sine ambisiøse mål for virksomheten de neste årene frem mot 2019/20, og på lengre sikt. En ting er klart: Skulle selskapet lykkes fullt ut med å nå målene de har satt, så vil dagens kurs fremstå som alt for lav.

Hvilken mål har ledelsen i KOA for virksomheten fremover? Jeg vil punktvis oppsummere de kortsiktige og langsiktige målene til selskapet:   

Kortsiktige (2019/2020):

• Dobling av EBIT-marginen fra 4% til 8% 

• EPS på NOK 1.65 (Kursen er ‘’i dag’’ rundt 6.50).

• I lysarkene fra presentasjonen på CMD 2016 står det riktignok også at man har et mål om en EPS på 1.50.

• Øke Nettoresultatet fra 5-20 MEUR til 70 MEUR 

Langsiktige (2020>): 

• EBIT-margin > 10%

• Resultatmargin på 2/3 av EBIT-margin

• FCF = Nettoresultat

• Raskere vekst enn markedet 

Ledelsen i KOA har åpenbart satt høye mål, men hvor sannsynlig er det at selskapet klarer å nå disse målene? Det er åpenbart at selskapet både trenger en sterk marginforbedring, og en god topplinjevekst (inntektsvekst). God topplinjevekst og marginforbedringer er utvilsomt en god kombinasjon, og selskaper som realistisk kan oppnå noe slikt, bør alltid studeres nærmere. Legger man til at KOA er et mindre selskapet, som får lite oppmerksomhet (underanalysert?), så bør selskapet kunne være interessant for en privatinvestor.

I denne relativt korte artikkelen vil jeg kort analyse hva som må til for at KOA skal nå målene sine. Jeg vil særlig fokusere på målet om en EPS på 1.65 i 2019/2020 og marginforbedringene som må til.  Bransjen er i utgangspunktet ikke noen vekstbransje, og det er derfor naturlig å fokusere på å effektivisering av driften, og forbedre de lave marginene.  Til slutt vil jeg vurdere hva verdsettelse til selskapet bør være i dag, gitt at man forutsetter at selskapet når målet sitt om EPS på 1.50 for regnskapsåret 2020. 

Resultatene

Deler av KOA sin virksomhet har levert gode resultater over tid, særlig gjelder det segmentet «Specialty Products (SP)», men til en viss grad også «Interior (I)». SP sine høye stabile resultater er på mange måter det som gjør at KOA leverer positive resultater. Det er åpenbart at man fremover bør fokusere på å bedre marginene til de minst lønnsomme segmentene om man skal ha noen mulighet til å nå målene man har satt for virksomheten. Segmentene som har lavest lønnsomhet over tid er Driveline (D) og Driver Control (DC). DC hadde riktignok et godt år i 2016.

EBIT-marginer for de ulike segmentene

I sum har KOA levert en EBIT-margin på 2-3% de siste to årene, noe som må sies å være svakt. Veien mot en margin på 8% virker å være lang, men potensialet er også størst når utgangspunktet er dårlig. KOA er en virksomhet som omsetter for rundt 1 mrd. EUR, selv små kostnadsforbedringer kan gi betydelig høyere resultat, og ledelsen har allerede begynt å ta grep.

Annonse

Restruktureringsplanen

KOA vil etablere et sentralt hovedkontor i Sveits. Hovedkontoret vil gjøre at man kan komme nærmere kundene, men også nærmere KOA sin eksisterende virksomhet, i tillegg til at man kan dra nytte av lavere skatt. HQ bør gjøre at man kan få en tettere kontroll på en stor virksomhet spredtutover store deler av verden. Med HQ vil man også lettere kunne identifisere og realisere synergiene som måtte finnes, noe man i liten grad har klart til nå.

Ledelsen har også reorganisert og re-segmentert virksomheten i tre ulike segmenter (gjelder fra 2017):

• Interior (I)

• Segmentet vil fokusere på innovasjon og markedsandeler (topplinjevekst) i et raskt voksende marked.

• Powertrain og Chassis Products (PCP)

• Segmentet vil fokusere på hente inn teknologiforspranget. Man vil forsøke å bedre markedsposisjonen og redusere kostnadene. Utvilsomt det segmentet som må bedres de neste årene om målet er EPS på 1.65 i 2019/20.

• Specialty Products (SP)

• Spesialiserte nisjeprodukter med et sterkt fokus på innovasjon. Segmentet som leverer de høyeste marginene i dag.

Ledelsen ønsker også å redusere antall fabrikker fra 31 til 25 de neste tre årene, noe som bør redusere kostnadene. Nedleggelsene vil særlig være knyttet til det mest ulønnsomme segmentet (PCP). Generelt er det nå mer tydelig at ledelsen ønsker å kvitte seg med virksomhet som ikke er lønnsom.

Tidligere har KOA hatt et sterkt fokus på topplinjevekst. Strategien har vært at man som en stor aktør kan dra nytte av stordriftsfordeler, og dermed oppnå bedre marginer enn man kunne om man var en mindre aktør. Denne strategien har ikke vært vellykket, noe som skyldes at tidligere ledelse i liten grad har klart realisere synergiene knyttet til en stadig større virksomhet. Den nye lederen (Henning E. Jensen) vi ha større fokus på marginene, og det er tydelig at det kan være mye å hente i marginforbedringer.

Finansieringen av restruktureringen

Restrukturering er ikke gratis, men i KOA sitt tilfelle er ikke de estimere kostnadene forbundet med restruktureringen spesielt høye. Selskapet forventer at restruktureringsprogrammet vil koste rundt 48 MEUR, og at man vil ha en årlig fordel på rundt 30 MEUR fra og med 2020.

Kilde. CMD 2016

Tilstrekkelig med likvider til å finansiere restruktureringen?

Selskapet hevder at det selskapet vil klare å finansiere restruktureringen med midlene som allerede finnes i selskapet og midlene de vil generere fremover. Jeg tror at kontantbeholdningen er tilstrekkelig, og legger man til at selskapet sannsynlig vil selge en del av virksomheten i forbindelse med restruktureringen (noe som gir innbetalinger), og at selskapet har relativt lite gjeld, så er det ikke noen grunn for å tro at ytterligere kapital vil være nødvendig. Som alltid kan selvsagt uforutsette ting dukke opp.  

Annonse