Resultatutvikling og estimering

Studerer man de «harde tallene» for de siste årene, så er det tydelig at den siste tiden har vært eksepsjonelt god. Oversikten forteller oss at en vanlig driftsmargin i de tre første årene var på 2-4%, mens den etter oppkjøpet ligger på 9%. Det er verd å påpeke at selskapet faktisk har en driftsmargin på 11% som mål, og det er åpenbart at man faktisk er relativt nær å oppnå målet. Ledelsen forklarer marginforbedringene med økt salg (bedre utnyttelse av butikkene), bedre kostnadskontroll, og høyere bruttomargin.

Den historiske resultatutviklingen har vært god, men hva med den fremtidige utviklingen?

Resultatet er som kjent et produkt av resultatmarginen og inntektsveksten, noe som vi har diskutert tidligere. Nedenfor presenterer vi konkrete estimater for en mulig fremtidig utvikling for inntektene og resultatmarginen.

Inntektsveksten drar resultatutviklingen

Vi har tidligere påpekt at kjøpet av Grolls er hovedårsaken til den høye inntektsveksten de par siste årene, men når man studerer inntektsveksten for Grolls og Swedol separat, så ligger fortsatt veksten det siste året på opp mot 9%. I diskusjonen av inntektsutviklingen, så ble det presentert flere mulige ting som kan lede til god inntektsvekst i årene fremover. Særlig gode muligheter for vekst bør finnes i Norge, Danmark og Finland.

I denne analysen er et av hovedmålene å vurdere hva som faktisk skal til for å rettferdiggjøre tilbudsprisen på 32 SEK/aksje, noe som også er noe av årsaken til at det er naturlig å også studere scenarioer hvor man faktisk ikke har vekst, selv om 0-vekst ikke er veldig sannsynlig.  

Som vanlig deler vi framtiden opp i to vekstperioder, hvor den første perioden er satt til å vare de første 7 årene, mens den siste perioden er evigvarende. I den første perioden vil man forvente høyest vekst, mens i den siste perioden legges det opp til en vekst som bare overgår veksten i den generelle økonomien med en liten margin. Den årlige veksten i periode 2 er satt til 3%, og altså satt til å vare evig.

Med tanke på at man i denne analysen er interessert i å studere hvordan verdsettelsen påvirkes av lave vekstforventninger, så er det naturlig og også vurdere scenarioer der veksten umiddelbart stopper helt opp (fra 2018). Det er klart at det er lite fornuftig å vurdere en årlig vekst i periode 1 på 0%, men samtidig benytte en årlig vekst på 3.0% i den evigvarende perioden. I de tilfellene der veksten i periode 1 er under 3.0%, så vil man bruke den samme vekstsatsen for både periode 1 og 2, noe som i disse tilfellene betyr at man fra og med 2018 får en stabil og uendelig vekst.

Stabil resultatmargin

Vi har tidligere nevnt at et det legges opp til at resultatmarginen holdes stabil, men som diskutert i «margindelen», så er det flere ting som kan tyde på at den faktiske marginen blir høyere. Gitt at ledelsen når målet om en gjennomsnittlig driftsmargin på 11%, så har vi estimert at resultatmarginen vil kunne øke med rundt 18%.

Den forholdsvis konservative resultatmarginen som benyttes bør kunne fungere som en ekstra sikkerhet i verdsettelsen.

Resultatutviklingen

Med tanke på at vi legger opp til stabile marginer, så vil resultatutvikling faktisk tilsvare inntektsveksten som er diskutert tidligere. I neste del gjør vi en verdsettelse basert på de nevnte estimatene.

To av selskapets mål for årene fremover