Vi vil i denne artikkelen se nærmere på programvareselskapet Cxense. Selskapet gjør det mulig for medieselskaper, E-handelsselskaper, og andre selskapet å få kontroll på brukerdataene. Målet er at en skal kunne levere en engasjerende og personalisert brukeropplevelse. Cxense tilbyr en rekke løsninger innenfor blant annet analyse, annonsering og datastyring. Verktøyene skal øke brukerengasjementet, salgskonverteringen, og de digitale inntektene.

Det er liten tvil om at (potensielle) kunder vil ønske å betale for teknologi som kan bidra til å øke inntektene, men det gjør ikke automatisk Cxense til en godt investeringskandidat. Markedet som Cxense opererer i er preget av hard konkurranse med en rekke mektige aktører. Selskapene i dette markedet er avhengig av å oppnå en kritisk masse om man har som mål om å overleve på sikt. For øyeblikket går Cxense med underskudd, og man kan med god grunn være skeptisk til om selskapet virkelig klarer å oppnå en tilstrekkelig lønnsom drift, som kan rettferdiggjøre dagens relativt høye prising av selskapet (NOK 820m).

Vi vil artikkelen se nærmere på Cxense. Målet vil er å finne ut om Cxense kan utgjøre en god investering, men vi vil ikke gjøre noen verdsettelse av selskapet.

Løsningene/markedet

Det er liten tvil om at løsningene som Cxense tilbyr har et marked. Vi vil nå kort gå igjennom ulike grupper som er i kontakt med selskapet sine løsninger, og hvordan disse har nytte av løsningene.

• Annonsører: har som mål om å selge et produkt, og ønsker i størst mulig grad å annonsere til relevante kunder. Annonsering til relevante kunder, bør i utgangspunktet gi mer kostnadseffektiv annonsering. I dagens annonsemarked er det i stor grad de annonseplattformene med best informasjon om målgruppen, som gir høyest merverdi for annonsørene.

• Innholdsprodusenter (Nettaviser osv.): Ønsker rent økonomisk å tilby annonser som er mest mulig relevante for leserne. Høyere relevans gjør at annonsørene er villig til å betale mer for å annonsere, noe som gir bedre lønnsomhet for innholdsprodusentene. Løsningene til Cxense gir også mulighet for å presentere mest mulig relevant innhold til en gitt bruker. Innholdsprodukter med mye innhold på nettsidene, vil kunne øke antall sidevisninger per bruker om de klarer å vise det mest relevante innholdet. Flere sidevisninger med relevante annonser og relevante innhold, vil gi høyere inntekter.

• Nettbutikker: Ønsker å generere høyest mulig inntekt på hvert besøk, men ønsker samtidig at kundene skal vende tilbake. Teknologi som gjør det mulig å presentere de besøkende produkter som er mest relevant for dem, vil utvilsomt være svært innbringende for nettbutikkene.

• Kunder/lesere: Er interessert i en best mulig brukeropplevelse. Kort sagt betyr en god brukeropplevelse at man blir presentert relevant innhold (artikler eller produkter). Annonser er i utgangspunktet noe lesere vurderer som negativt, noe som gjør at det er fornuftig at man presenter annonser som er mest mulig relevante for den gitte brukeren.

I sum kan man si at Cxense tilbyr løsninger som kan skape god ROI for annonsører og innholdsprodusenter, men som også gjør at kundene/leserne kan få et bedre og mer personlig tilpasset produkt. Optimaliserte nettsider, som er automatisk tilpasset hver enkelt bruker er utvilsomt mer effektive enn nettsider som er optimalisert for gjennomsnittsbrukeren.

Annonse

Personaliserte Løsninger

Kilde: Cxense, Q4-16 Presentasjon

Kundene/Salget

Cxense sin løsninger har solgt bra. En rekke mindre og større kunder har valgt å benytte seg av selskapet sine løsninger, og da særlig kunder innenfor media. Inntektene var på rundt USD 25.5m i 2016, noe som gav en inntektsvekst på over 40% i forhold til 2015. Når man har klart å tiltrekke seg en så stor kundegruppe som Cxense, så bør man også forvente at inntektene blir høye.

Cxense sine kunder

Kilde: Cxense, Q4-16 Presentasjon

Vi stiller spørsmål ved om lønnsomheten i disse løsningene er tilstrekkelig stor nok til at de både kan dekke kostnadene (hovedsakelig til utvikling) og et akseptabelt overskudd. Det er tydelig at man er avhengig av å ekspandere kraftig fra dagens nivå, men er det tilstrekkelig med kunder som er villig til å betale den prisen som man trenger? Vi tror at det finnes nok potensielle kunder som kan være villig til å betale for løsningene, og at man derfor vil klare å levere overskudd om noen år. Selskapet er avhengig av å ekspandere raskt for å redusere enhetskostnadene, noe som videre gjør at investeringer i salgs – og markedsføringskapasitet viktig fremover.

Konkurranse/marginene

Cxense tilbyr etter vår mening et produkt som tilsynelatende virker å ha et bra marked, noe som særlig blir understreket av utviklingen i kundemassen de siste årene. Problemet til selskapet er at de er langt fra det eneste selskapet som tilbyr løsninger inn mot dette markedet. Selskapet konkurrerer både mot mektige aktører, men også mindre, men til gjengjeld spesialiserte konkurrenter. Konkurrentene tilbyr både nisjeløsninger som konkurrerer mot deler av, men også løsninger som konkurrerer mot hele Cxense sin produktportefølje. Konkurransen begrenser selvsagt selskapet sin vekst, og hindrer selskapet i å oppnå høye marginer.

Vi forventer at Cxense som de fleste andre programvareselskaper, har store stordriftsfordeler. Kort sagt vil man på den ene siden forvente at et selskap som Cxense kan nyte relativt høy bruttofortjeneste, men at selskapet samtidig har relativt høye «Andre Driftskostnader» (OPEX). Sagt på en annen måte; Cxense har høye kostnader knyttet til å utvikle løsningene, men lave kostnader til hver ekstra kundene.

Utifra oversikten under kan man se at Cxense hadde en GM% på 72% for 2016, noe som må sies å være høyt. Det er likevel litt bekymringsverdig at GM% er nedadgående fra i fjor, særlig med tanke på at salgsinntektene er høyere (bør kunne dra mer nytte av stordriftsfordeler). På den ene siden tror vi at det er for tidlig å trekke en konklusjonen om at selskapet vil mislykkes med å utnytte stordriftsfordelene. Selskapet er i kraftig vekst (i prosent), noe som ofte kan slå litt tilfeldig ut på kostnadene hvert enkelt år. På den andre siden bør man i nær fremtid se at veksten i OPEX% øker langt saktere enn inntektene. Inntekter som øker raskere enn OPEX er på mange måter nøkkelen til en lønnsom fremtid for Cxense, og derfor noe en investor bør følge nøye med på fremover.

Resultatet siste to årene

Kilde: Cxense, Q4-16 Presentasjon

Annonse

Markedsverdien er høy (oppkjøp)

Vi tror at selskapet vil komme i en posisjon hvor de klarer å levere positive overskudd, men vi er skeptisk til at disse resultatene vil være store nok, og øke raskt nok til å rettferdiggjøre dagens markedsverdi på rundt NOK 820m. Alt er avhengig av at man klarer å oppnå kritisk masse, hvor man kan spre utviklingskostnadene på tilstrekkelig mange solgte løsninger. Klarer man å oppnå denne massen, så vil fremtiden til Cxense se lys ut.

Cxense virker for øyeblikket å være dyrt i forhold til hva selskapet har levert. En investor med interesse for selskapet bør fremover følge med på utviklingen i OPEX og bruttofortjeneste. Fortrinnsvis bør man observere en tydelig trend hvor bruttofortjenesten øker raskere enn OPEX, før man vurderer å gjøre en mer grundig analyse (og eventuelt vurderer kjøp). Stadig lavere OPEX/GM kan være et godt signal på at selskapet er i ferd med å oppnå en nødvendig størrelse, noe som videre vil være et godt signal på en lønnsom fremtid.

Forholdet mellom OPEX og bruttofortjeneste

Forholdet mellom OPEC og bruttofortjenesten er nedadgående, noe det også bør være. Spørsmålet er hvor langt under 100% selskapet klarer å redusere forhold.

Oppsummering

Generelt ser Cxense ut til å være overpriset. Konkurranse fra både selskaper som tilbyr nisjeprodukter, men også store aktører med betydelige finansielle muskler opererer i Cxense sitt marked. Konkurransesituasjonen gjør det vanskelig skape marginene som er nødvendige for å rettferdiggjøre høye utviklingskostnader. For Cxense sine investorer er det nødvendig at selskapet klarer å oppnå en svært høy omsetningsøkning de neste årene, siden det er avgjørende for at selskapet skal kunne dekke høye faste kostnader knyttet til blant annet utvikling. Selskapet har og er i ferd med å bygge opp salgskapasitet (flere selgere), noe som er et fornuftig trekk om man ønsker å øke salget raskt. Målet må være å oppnå en sterk og forhåpentligvis forsvarbar posisjon i det relevante markedet.

Vi mener at selskapet for øyeblikket er for høyt priset i forhold til usikkerheten. En investor som er interessert i selskapet bør fremover studere utviklingen i forholdet mellom bruttofortjenesten (inntektene) og OPEX. Forholdet er avgjørende for at selskapet skal komme i en bærekraftig posisjon.

Mange vil argumentere for at muligheten for at selskapet kan bli kjøpt opp av en stor aktør innen media og/eller IT, i seg selv gjør at investorene bør vurdere å investere i selskapet. Vi er skeptiske til denne argumentasjonen. I utgangspunktet kan alle selskaper bli forsøkt kjøpt opp, hvor de eksisterende investorene vil motta et tilbud høyere enn dagens pris skulle tilsi. Vår mening er at man i utgangspunktet alltid bør fokusere på hva selskapet selv kan skape av merverdi.

Et selskap som vurderer å kjøpe Cxense, må vurdere hva slags verdier de kan få ut av Cxense, opp mot hva de må betale. Det er selvsagt ikke usannsynlig at en større kjøper kan få høyere avsetning på Cxense sin teknologi/kompetanse betydelig raskere enn det Cxense selv vil klare. En slik kjøper vil selvsagt kunne være villig til å betale en høyere pris for Cxense, enn hva dagens pris skulle tilsi. Man bør likevel svært skeptisk til å investere i et selskap basert på at selskapet kanskje blir kjøpt opp.

____________________________________

Følg investing24H på Facebook og Twitter om du ønsker å bli varslet ved nye poster. Nyhetsbrevet kan du registrere deg HER

Advarsel. Investing24h.com fraskriver seg ansvar for tap som kan oppstå som følge av bruk analyser/informasjon publisert på denne siden.

Annonse